无论是美国债务上限之争，还是欧元区主权债务危机，抑或中国的地方债务隐忧，都在昭示未来去杠杆化仍在进行，这对中国来说冲击多大?持续了30年高于8%的高速增长，看似成功避免了2008年金融危机冲击，中国经济似乎运行良好，但这也很可能只是另一种幻觉。
这一次全球性衰退中，中国经济是否能继续独善其身?无论公开还是私下，经济学家们开始在争议中国经济着陆，目前看来焦点在于着陆方式以及着陆时间。那么，硬着陆的标准是什么?
我们先来听听一直唱衰的“末日博士”鲁比尼的观点。他曾经指出，针对中国经济情况，如果年均GDP增长低于8%，通货膨胀持续一年高于5%，则被认为出现了“硬着陆”。
8%为什么重要?不仅在于它代表官方追求的就业水平，更暗示出中国经济增长报酬率的分界点。当前中国潜在增速已经下移，当以投资驱动的经济模式一旦面临减速带来的诸多冲击，表面的稳定结构很可能不再稳定。
过度投资必然导致泡沫，这一定律在中国却甚少有呼应者。鲁比尼惊呼没有一个国家能够如同中国这样，每年把一半的GDP用于再投资。这一模式将导致三大不良结果：不断增加的银行不良贷款、巨大的公共债务以及多个行业的产能过剩——最终的结局在于，未来的不良贷款和公共债务将导致经济放缓，中国政府如不能针对投资过度、高通胀率推行有效的改革措施，那么，中国在2013年后“硬着陆”的可能性将增加至40%。
中国经济学家夏斌在与鲁比尼的对话中表示，观察经济放缓后是否“硬着陆”看两条标准：“一是是否直接影响了社会的稳定;二是是否直接影响了整个金融体系的稳定。”公共债务不仅对金融市场是沉重打击，同时对中国的系统性风险影响亦不可小觑。
根据中国国家审计署2011年数据，全国省市县三级政府债务总额为10.7万亿元，占2010年GDP比重为27%。这一数据低于不少经济学家的预测。渣打银行大中华区研究主管王志浩估测，中国中央及地方政府的公共债务总和约占GDP的70%，鲁比尼则称中国公共领域债务总和可能会接近GDP的80%。事实上，到2015年，各省自行申报的地方政府债务总额超过了16万亿元，印证了外界对之前数值低估的推测。
无数金融危机研究已经明确指出，过度举债必然导致信贷崩溃。哈佛大学教授肯尼思·罗格夫等人研究指出，根据800年金融危机历史数据，国家、银行、个人和企业在好年景时总是一再过度负债，而不考虑衰退不可避免地来临时会出现什么风险。更进一步看，对比私人债务，政府和政府担保债务问题更大，往往也是金融危机的幕后主角——因为它们常常具备超额信用，可以累积到规模很大而且长期无须经受市场检验，这类债务通常又缺乏必要担保，而且较为隐蔽，很可能达到“债务忍无可忍”的临界点才被发觉。肯尼思·罗格夫等人认为，在固有监管之下，很难避免债务危机，错误难以避免。
对此，强调公共债务透明之外，更为务实的态度在于承认旧有估值准则不再适用。换而言之，以政府信用获得低廉融资的时代已经过去。正如18世纪的哲学家所言，这是一个重估一切价值的时代。
大收缩：一样还是不一样
2011年夏季达沃斯世界经济论坛主题是“关注增长质量，掌控经济格局”，作为媒体明星，在大连参加论坛的国际货币基金组织副总裁朱民引起更多关注。朱民提出业界普遍存在的三点担忧：第一，欧洲主权债务危机会不会进一步蔓延到银行业?第二，美国赤字危机会不会进一步蔓延，影响美国经济的复苏能力，会不会有第二次探底的危险?第三，会不会有严重的紧缩，去杠杆化的过程会不会停滞不前?
总体而言，朱民认为不太会出现二次探底，这也成为当年诸多媒体的头条。然而，朱民认为避开衰退存在条件，那就是“现在确实是处于一个危机中的非常关键和危急的阶段。如果政府不能采取果断和有效的措施的话，滑入衰退的可能性还是存在的”。
如此看来，大众对于这一风险提示可能未能给予足够重视。通过近些年应对危机的种种政策实验，无论监管者还是市场参与者，都或多或少已经意识到未来宏观政策的选择空间正在变得狭窄。无论财政政策还是货币政策，今后都将面临更多局限性：一方面，市场动荡带来的系统性风险日渐被认知;另一方面，全球银行业去杠杆化尚未完成，经济变革所需付出的政治代价令不少国家止步不前。
如此格局之下，姑且不论第二次收缩抑或另一场金融危机或二次探底，金融危机之前十余年全球经济高速增长的经济周期目前看起来已经成为记忆。
“第二次大收缩”的观点来自哈佛大学教授肯尼思·罗格夫等人的研究，一度甚为流行。在他与华盛顿彼得森国际经济研究所研究员卡门·莱因哈特合著的《金融危机，这次不一样?》一书中，他们将21世纪头十年后期这场发端于美国又扩展到全球的金融危机定义为“第二次大收缩”，上一次则是大萧条。[78]
通过对长达800多年、涵盖66个国家和地区的数据的研究，他们认为无论金融危机以何种形式出现，最根本原因还是在于过度举债：无论政府，还是银行、公司或消费者，繁荣时期的过度举债会造成很大的系统性风险。英国《金融时报》首席评论员马丁·沃尔夫就着力讨论了“第二次大收缩”，他给出了对于“是否二次探底”明确的否定回答，理由却更加令人悲观——“因为第一次衰退还没有结束”。
理解危机只是解决危机的开始。肯尼思·罗格夫认为人性永恒，无论金融狂热或金融危机看起来多么与众不同，都与其他国家或过去时期所经历的危机存在极多共同之处。进一步而言，如果我们能够认识到债务工具的不可或缺及其潜在风险，那么，如何平衡债务带来的风险和机遇，将是政策制定者、投资者和普通民众都不能忽视的挑战。
除了忙碌的各级政府，央行的角色也日渐重要起来。2013年年中陡然而至的钱荒，将中国金融体系的脆弱一面暴露出来。事实上，在每一轮危机的台前幕后，央行从来都是最为重要的力量——央行能否正确地使用这种力量，在很大程度上将会决定中国经济的未来道路。
[77] 英国《金融时报》报道
[78] 可参见罗格夫《终结萧条，还有什么新招》
央行版钱荒真相
央行该出手时应出手
大风起于青萍之末。
临近2013年中，关于中国金融危机的种种猜测不绝于耳，银行间市场转而成为市场关注的焦点，我们在2013年6月见证了一次市场畸变，此事甚至足以占据历史一页。上海银行间同业拆借利率(SHIBOR)一直是流动性的风向标之一，6月20日隔夜利率一举创下历史新高，高达13.444%，而这一指标在2013年早些时候尚徘徊于3%之下;一周利率也达11.004%，突破10%大关。一时之间，消息爆出，从银行违约到央行投放，辟谣声明与小道消息齐飞，愁云惨雾与幸灾乐祸同在。
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